• Jürgen Buchelt, Partner |

Keyfacts

  • Die Reform des ELTIF ist nötig, um eine nennenswerte Rolle am Kapitalmarkt zu spielen.

  • Die Vorschläge, welche jetzt auf dem Tisch liegen, erhöhen den Gestaltungsspielraum für die Initiatoren immens.

  • Potenziale für Digital Assets gilt es zu erforschen. Zwei wichtige Probleme bleiben allerdings ungelöst.

Rückblick - Der ELTIF von 2015 ist ein Flop

Die Abkürzung ELTIF steht für European Long Term Investment Fund. Das EU-Label wurde am 29. April 2015 mit der Verordnung (EU) 2015/760 des Europäischen Parlaments und des Rates über den europäischen langfristigen Investmentfonds in der EU ins Leben gerufen. Der europäische Gesetzgeber war bestrebt, mittels des innovativen Konstrukts, welches seiner rechtlichen Einordnung nach einen Alternativen Investmentfonds (AIF) darstellt, ein nachhaltiges und integratives Wachstum in der Europäischen Union zu fördern. Dies sollte insbesondere durch Investitionen in illiquide Anlageklassen, wie u.a. Verkehrsinfrastrukturprojekte, Immobilien, Sachwerte, Großinvestitionen in der Realwirtschaft und KMU's sowie in soziale Projekte geschehen. Die kontinuierliche Weiterentwicklung und Stärkung der Kapitalmarktunion sollte unterstützt werden, indem EU-Unternehmen durch den ELTIF einen leichteren Zugang zu stabileren, nachhaltigeren und vielfältigeren langfristigen Finanzierungen erhalten. Der Realwirtschaft würde damit eine alternative Finanzierungsquelle außerhalb des Bankensektors geboten.  

Der bisher sehr enge Rechtsrahmen des ELTIF umfasst rechtsharmonisierende Vorschriften, u.a. Vereinfachungen für die Zulassung und den EU-weiten Vertrieb. Er öffnet die Möglichkeit langfristiger Investitionen in alternative Vermögenswerte für institutionelle sowie private Anleger. Zum Schutz der Anleger sind die Anlagepolitik und -bedingungen jedoch sehr restriktiv ausgestaltet. 

Allerdings: Nur wenige solcher Konstrukte mit einem verwalteten Vermögen von insgesamt unter drei Mrd. EUR wurden bisher aufgelegt. Der ELTIF konnte sich bislang nicht adäquat als europäische Alternative zu klassischen, nationalen Fondsprodukten positionieren, da die restriktive Anlagepolitik das Management erschwerte und Auflegungs- sowie Managementkosten in die Höhe treiben ließ. 

Die Reformvorschläge zum ELTIF sind vielversprechend

Im Hinblick auf die Schwachstellen der originären Regularie sieht der veränderte Entwurf der Verordnung für den ELTIF eine deutliche Flexibilisierung und Vereinfachung des Managements vor. Diese ermöglicht eine grundsätzlich breitere Diversifizierung zwischen den Anlageklassen auf Investmentebene und enthält maximal flexible Anlagegrenzen. So ist nun ein direkter Erwerb von Sachwerten sowie auch von Verbriefungen möglich. Darüber hinaus ist der Einsatz von EU-OGAW und EU-AIFs als Zielfonds in den Dachfondsstrukturen des ELTIF zulässig. Eine klassische Master-Feeder-Struktur im Rahmen eines ELTIF dürfte somit erzielbar sein.

Gesteigert wird die Attraktivität des ELTIF auch durch Lockerungen der Vertriebsrestriktionen für Retail-Investoren. Bislang durften private Anleger nur bis zu einer Höhe von 10 % ihres gesamten Investmentportfolios in ELTIF investieren, mit der neuen Regelung wurde diese Anforderung jedoch revidiert. Gerade dieser Aspekt macht das Konstrukt nun interessant für private Kleinanleger, die ihr Kapital langfristig in Infrastruktur investieren möchten. Bislang war der Markt illiquider Investmentprodukte für diese Kundengruppe entweder nicht zugänglich oder implizierte Risiken geschlossener Vehikel, die ihren Risikoappetit überstiegen. Für den ELTIF selbst würde dies mit verstärkten neuen Kapitalflüssen einhergehen.

Ein weiterer fundamentaler Vorteil des ELTIF ist die in dem regulatorischen Rahmenwerk bereits verankerte einheitliche Vertriebszulassung innerhalb der EU. Für den „einfachen“ AIF ist diese weiterhin  - ungeachtet der jüngsten regulatorischen Erweiterung um die AIFMD II - außerhalb des eigenen Sitzlandes nicht per se gegeben. Im Hinblick auf die von der EU gewünschte Harmonisierung ist der ELTIF dem AIF somit einen großen Schritt voraus. Hier gilt folglich 2:0 für den ELTIF. 

Zwei Wermutstropfen im ELTIF-Glas

Mit der Reform wird ELTIF keine klar umrissene Produktkategorie, sondern eher ein vertriebsprivilegiertes Qualitäts-Label sein. Ein direkter Vergleich von ELTIFs untereinander wird aufgrund der vielfältigen Anlagestrategien in den meisten Fällen nicht möglich sein. Jeder ELTIF kann ein Unikat sein. Er steht im Wettbewerb mit „einfachen“ AIFs gleicher Anlagestrategie. 

Herausforderung 1 - Das Europaweite Vertriebsnetz

Um den Vorteil des EU-weiten Vertriebs auszuspielen, gilt es zunächst ein nationales Vehikel zu wählen, dieses als ELTIF auszugestalten und dann grenzüberschreitend zu vermarkten. Das aus Privatanleger ausländische Vehikel wird in vielen Fällen erklärungsbedürftig und schwerer zu vermitteln sein als seine bekannten inländischen Wettbewerber. In der Praxis werden dies nur die starken, europaweiten Vertriebsstrukturen leisten können, die bestenfalls im Banken- und Versicherungsumfeld existieren. Insbesondere für Asset Manager ohne ein eigenes Vertriebsnetz stellt dies unverändert die Haupthürde dar. 

In der Hand digitaler, europaweiter Vertriebe dagegen und auch als Vehikel hinter Digital Assets könnte der ELTIF ein durchweg überzeugendes Vehikel werden. Auch nationale Feeder-Strukturen könnten die Vertriebsbarrieren senken, wenn auch um den Preis sinkender Kosteneffizienz und steigender Komplexität. Schließlich bestehen im Segment der institutionellen Kunden weniger Markteintrittsbarrieren für den ELTIF. 

Herausforderung 2 - Steuerliche Wettbewerbsfähigkeit

Im EU-Ausland steht der ELTIF wie jeder andere AIF im Wettbewerb mit etablierten bis privilegierten lokalen Kapitalanlageprodukten. Für jeden einzelnen Absatzmarkt muss der Initiator also eine wettbewerbsfähige steuerliche Struktur finden. Dies macht den EU-weiten Vertrieb aller AIF umso komplexer und beschränkt, verzögert und verteuert diesen ungemein. Für die Entwicklung eines funktionierenden Binnenmarkts bei AIFs impliziert dies den größten Hemmschuh. Sicher wäre eine Harmonisierung der steuerlichen Behandlung von AIFs im Rahmen der Kapitalmarktunion zwar wünschenswert  - zugleich stellt dies ein dickes Brett für die EU-Kommission dar und ist nicht überall gewünscht.

Dennoch: Ein überzeugendes Paket

Ungeachtet der Herausforderungen könnte der neue ELTIF dennoch als Qualitätssiegel den darbenden Markt für geschlossene Publikums-AIFs beflügeln und auch institutionelles Kapital mobilisieren. Mit den jüngsten Lockerungen des stramm geschnürten regulatorischen Korsetts wird die Wettbewerbsfähigkeit des ELTIF gegenüber „einfachen“ AIFs deutlich verstärkt.